從2022年5月開始，棉價見頂回落，開啟了一波大熊市，核心因素主要是貨幣緊縮、消費下行和擴種增產。

　　貨幣緊縮是第一大核心因素。在高通脹壓力下，歐美等主要經濟體持續加息，緊縮貨幣，導致大宗商品市場持續承壓，棉花自然難獨善其身。

　　消費下行是這輪棉花熊市的第二大核心因素，從2022年5月開始，“國外消費好、國內消費差”的分化結束，轉變為國內外棉花消費同時下降，消費端利空一直持續到11月。

　　擴種增產是這輪棉花熊市的第三大核心因素，因棉花價格達到歷史高位引發全球擴種，在7月美旱巴澇極端天氣之前，擴種增產利空施壓棉價下跌。從全球范圍來看，2021/22年度主流的棉花種植成本約為61-69美分/磅，棉花種植利潤理論上超過80%，勢必會激勵農民增加對下年度棉花的種植。

　　2022年2月之后，尤其是俄烏戰爭爆發導致谷物價格大漲，棉花的比價優勢縮小，但并沒有轉化為種植劣勢。在消費下行的情況下，產量增加可能導致供求關系逆轉，去庫存周期轉為累庫存周期，驅動棉價筑頂下跌。

　　不過，天有不測風云，2022年8月出現了美旱巴澇極端天氣，對沖了擴種增產利空，引發了8月份美棉熊市大反彈。

　　這輪棉花熊市大概率已經結束。

　　首先，從利空能量來看，鄭棉在這輪熊市中最大跌幅達47%，比熊市跌幅均值多12%，對利空的釋放非常充分。

　　其次，支撐熊市的三個核心因素都發生了變化。11月，貨幣緊縮變為加息放緩；擴種增產被極端天氣對沖，2022/23年度全球產量持平甚至會略降；國內外消費共同下行出現分化，國外維持衰退下行，但國內交易開始復蘇。

　　從山東、江浙、河南等地紡企反饋來看，雖然節后沿海地區織布企業、棉紗貿易商仍處于逐漸復工狀態，棉紗等原料采購尚未有效展開，大部分已提前復工的企業仍以完成春節前訂單或有目的增加棉紗庫存為主，但棉紗上漲的勢頭非常強烈。

　　1月下旬以來，陸續有紡企上調氣流紡紗報價，幅度多在100-300元/噸，整個棉花棉紡織產業鏈看好看漲的情緒比較濃重。江蘇某5萬錠紗廠表示，節前鄭棉CF2305合約盤面價格逼近15000元/噸強阻力位，疆內外皮棉報價應聲上漲，目前新疆監管庫“雙28”機采棉公重一口價已普漲至15000元/噸以上，造成紡紗成本上漲較大。

　　目前無論紡企還是各輕紡市場棉紗貿易商、下游織布廠棉紗庫存大多處于偏低位置，因此紗線報價上漲在情理之中。此外，包括印度、越南、巴基斯坦、烏茲別克斯坦等產地棉紗FOB/CNF報價穩中趨漲，也對國內棉紗市場支撐較強。

　　據調查，部分紡企使用的原料大多是在去年12月份采購（鄭棉CF2205合約盤面價格13000-14500元/噸），對應新疆庫3128/3129級公重提貨價預計14000-14500元/噸，整體看，目前紡紗利潤或在300-500元/噸，相較2022年11月份形勢大為好轉。受疫情防控政策優化、消費預期回暖等影響，節后紡企不僅開機率恢復較快（有些企業初四已復工復產），而且紗價提漲的意愿強烈，預計近期環錠紡紗試探性提漲幅度在300-500元/噸。

　　未來影響棉價的核心因素會逐步切換為“低估值修復、消費邊際好轉和下年度種植面積減少”，國際棉價有可能震蕩反彈。全球市場方面，棉花消費持續下調，已抵消大部分緊縮衰退風險。美旱巴澇，極端天氣對沖擴種增產利空，如果印度產量不及預期，2022/23年度全球棉花可能小幅減產。棉糧比處于歷史低位，未來有減面積偏差。

　　這三大核心因素，支持美棉震蕩反彈。國內市場方面，高庫存疊加豐產，供應壓力較大，但收購成本固化在13000元/噸附近，提供底部支撐。11月開始，國內防疫放開，參考國外經驗，2023年國內棉花消費可能強勁復蘇。低估值吸引資金流入，目前鄭棉和整體商品比價仍在歷史低位，國內外棉價仍然倒掛，估值修復行情還會持續。這三大核心因素，支持鄭棉震蕩反彈。風險因素，主要來自政策、面積和天氣，需要持續跟蹤。