核心觀點(diǎn)

滌綸短纖下游以滌紗線為主，占下游需求的80%左右。

滌綸紗線中長(zhǎng)期看增長(zhǎng)乏力，對(duì)應(yīng)短纖需求長(zhǎng)期維持低增速。

除原料極端波動(dòng)外，滌紗線利潤(rùn)與需求相關(guān)性不高。

短纖產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存與短纖負(fù)荷呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)性，當(dāng)前需求好。

一、滌綸短纖的需求探究

1、滌短主要下游——滌紗線

春節(jié)過(guò)后，下游需求又成為市場(chǎng)熱議話題以及博弈焦點(diǎn)。筆者在2018年已對(duì)終端服裝需求以及長(zhǎng)絲下游織造需求進(jìn)行專(zhuān)題研究，此次就將目光放眼于聚酯另一部分需求：滌綸短纖，據(jù)CCF估算2018年我國(guó)直紡滌短產(chǎn)量在537萬(wàn)噸，約占聚酯總產(chǎn)量的11.7%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：卓創(chuàng)

下游用于紗線的高比例引起了筆者興趣，如果能對(duì)于含滌紗線市場(chǎng)情況進(jìn)行評(píng)估，那么也能大致了解滌綸短纖需求情況。從TTEB報(bào)告中我們得知，市場(chǎng)上主要的含滌紗線主要是純滌紗（2018年產(chǎn)量307萬(wàn)噸）、滌棉紗（2018年產(chǎn)量222萬(wàn)噸）和滌粘紗（2018年產(chǎn)量145萬(wàn)噸）。

我們需要核實(shí)滌短的紡紗需求是否就是這三個(gè)產(chǎn)品帶來(lái)的：

純滌紗全部以滌綸短纖為原料，單耗1.02左右；滌棉紗是滌綸短纖和棉花混紡的產(chǎn)品，市場(chǎng)以T/C 65/35和T/C 65/40產(chǎn)品為主，以及少量的T/C 80/20產(chǎn)品，所謂T/C 65/35就是紗線含65%的滌綸和35%的棉，在此基準(zhǔn)上，我們粗略估計(jì)滌綸短纖消耗量為滌棉紗總產(chǎn)量的65%左右。

滌粘紗是滌綸短纖和粘膠短纖混紡的產(chǎn)品，市場(chǎng)以T/R 65/35產(chǎn)品為主，含65%的滌綸和35%的棉，我們也粗估滌綸短纖的消耗量是滌粘紗產(chǎn)量的65%左右。

根據(jù)TTEB報(bào)告2018年棉紡原料平衡表中，滌綸短纖的國(guó)內(nèi)消費(fèi)量為540.4萬(wàn)噸。這與我們估算的556萬(wàn)噸偏差在3%左右，非常接近。因此，我們基本認(rèn)定滌短的紡紗下游就是純滌紗、滌棉紗和滌粘紗這3個(gè)產(chǎn)品。

補(bǔ)充說(shuō)明一點(diǎn)，滌綸短纖的國(guó)內(nèi)消費(fèi)量為540.4萬(wàn)噸并非完全由直紡滌短提供，如上文比例所述，直紡滌短至多提供產(chǎn)量的約420萬(wàn)噸（占79%），其余120萬(wàn)噸的量由再生短纖提供。

2、滌紗線市場(chǎng)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)乏力

從滌紗線產(chǎn)品的近3年的產(chǎn)量表現(xiàn)看，該市場(chǎng)增長(zhǎng)速度乏力，甚至2018年純滌紗的產(chǎn)量下降了30萬(wàn)噸，同比增速為負(fù)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：TTEB

其他角度看，我們從滌短紡紗消費(fèi)量也能觀察到行業(yè)的低迷，近6年年均增速在1%。2018年滌短消費(fèi)量下降主要由于三季度原料價(jià)格暴漲以及再生滌短原料缺乏。

數(shù)據(jù)來(lái)源：TTEB

綜合以上數(shù)據(jù)，我們可以對(duì)滌綸短纖需求做一個(gè)中長(zhǎng)期的判斷：如無(wú)紡等其他需求穩(wěn)定，未來(lái)滌綸短纖需求將維持較低增速。

二、紗線利潤(rùn)與庫(kù)存對(duì)短纖負(fù)荷的影響

長(zhǎng)周期需求低迷，并不代表短周期沒(méi)有波動(dòng)。筆者希望借用一些相對(duì)高頻數(shù)據(jù)，比如紗線的生產(chǎn)利潤(rùn)或者上下游庫(kù)存，觀察它們對(duì)上下游負(fù)荷的短周期影響，從而得出終端需求的變化。

1、紗線利潤(rùn)VS滌短負(fù)荷

聊利潤(rùn)，首先需要聊一下紗線利潤(rùn)的計(jì)算方式，以滌棉紗T/C 65/35為例：

滌棉紗利潤(rùn)=滌棉紗價(jià)格-棉花價(jià)格*棉花單耗*棉比例-滌短價(jià)格*滌短單耗*滌比例-加工費(fèi)；棉花單耗約等于1.08；滌短單耗≈1.02；加工費(fèi)≈5000；滌棉配比=0.65:0.35

考慮到滌綸短纖涉及3個(gè)下游，為了更直接比較利潤(rùn)與供需之間的關(guān)系，筆者進(jìn)一步計(jì)算出含滌紗線加權(quán)利潤(rùn)：

含滌紗線加權(quán)利潤(rùn)=滌棉紗利潤(rùn)*滌棉紗權(quán)重+純滌紗利潤(rùn)*純滌紗權(quán)重+滌粘紗利潤(rùn)*滌粘紗權(quán)重

觀察下游負(fù)荷時(shí)，我們重點(diǎn)觀察耗滌短量最大的純滌紗負(fù)荷，發(fā)現(xiàn)與年度數(shù)據(jù)相類(lèi)似的是純滌紗負(fù)荷常年穩(wěn)定，維持在7成附近。

從利潤(rùn)角度看，純滌紗負(fù)荷與純滌紗利潤(rùn)具有一定相關(guān)性，但相關(guān)程度不高。

按邏輯推論，如果紗線利潤(rùn)對(duì)于紗線開(kāi)工本身影響不大，那么對(duì)于短纖的需求也將穩(wěn)定，對(duì)短纖負(fù)荷也自然影響不大。事實(shí)證明了我們的結(jié)論，下游利潤(rùn)與短纖負(fù)荷關(guān)聯(lián)性有限，但同時(shí)我們也注意到極端生產(chǎn)利潤(rùn)變化如2018年3季度，滌紗加工利潤(rùn)的大幅回落伴隨著短纖負(fù)荷的下調(diào)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：天風(fēng)風(fēng)云

2019年開(kāi)年下游利潤(rùn)處于偏高的水平，一定程度給予終端開(kāi)工創(chuàng)造了有利條件。

2、滌短產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存VS滌短負(fù)荷

聊庫(kù)存，首先看看產(chǎn)業(yè)鏈有哪些庫(kù)存數(shù)據(jù)可追蹤。目前筆者可獲得的滌短產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存有3個(gè)：短纖工廠成品庫(kù)存、滌紗廠原料庫(kù)存、滌紗廠成品庫(kù)存。

從歷史數(shù)據(jù)看，短纖廠短纖庫(kù)存和滌紗廠原料庫(kù)存負(fù)相關(guān)；滌紗廠原料庫(kù)存與滌紗廠成品庫(kù)存負(fù)相關(guān)。

以上數(shù)據(jù)符合產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存轉(zhuǎn)移邏輯，但研究過(guò)程中，我們不希望被庫(kù)存轉(zhuǎn)移所干擾，而是希望發(fā)現(xiàn)真實(shí)的需求情況。因此我們將所有產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存求和，得到滌短產(chǎn)業(yè)鏈總庫(kù)存。

使用產(chǎn)業(yè)鏈總庫(kù)存相比單項(xiàng)庫(kù)存數(shù)據(jù)擾動(dòng)低，更能體現(xiàn)真實(shí)需求：

從上圖可以看出，去年10月起產(chǎn)業(yè)鏈庫(kù)存持續(xù)去化至歷史偏低水平，一定程度反應(yīng)市場(chǎng)需求表現(xiàn)良好。

綜上所述，高利潤(rùn)和低庫(kù)存帶動(dòng)下，短纖春節(jié)前后負(fù)荷表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)強(qiáng)于其他聚酯產(chǎn)品，年后有一些調(diào)研也指出短纖去年10月以來(lái)進(jìn)入景氣周期，印證了以上觀點(diǎn)。在庫(kù)存和利潤(rùn)發(fā)生明顯變化前，我們依舊看好近期的短纖需求。

三、總結(jié)

所以，現(xiàn)在的滌短需求好嗎？是的！需求好重要嗎？不一定！

事實(shí)上短纖畢竟在下游中占比較小，需求增速也較低，費(fèi)心力在短纖的需求端，未必對(duì)于整體聚酯需求的把握有很大幫助。