貴人鳥雖然回復了交易所和媒體的質疑，但若進一步分析其回復內容可發現，這些內容很多地方存在一定的不準確性，部分內容甚至出現前后矛盾的情況。

　　服裝類上市公司貴人鳥近期過得并不舒暢，先是2018年業績出現近五年首次虧損，后又因年報之事引來交易所多達13條問詢，媒體質疑聲也是不斷。

　　5月25日，貴人鳥回復了交易所問詢函相關提問，并于5月31日針對《貴人鳥五年來首次虧損財務數據相互矛盾令人生疑》的文章也給出了澄清公告。然而就這些回復內容看，其中依然有很多疑問沒有得到很好解釋。

　　加盟店信息披露略顯草率

　　近幾年來，貴人鳥一直給人一種在試圖努力轉型的感覺，其發展過體育經紀產業、持股過體育“流量大戶”虎撲，但從業務構成來看，其主要收入來源還是傳統的鞋服產業。從占比來看，2018年鞋類產品貢獻收入58.1%，服裝產品貢獻30.8%，二者合計占了近90%的主營收入，而看上去一直在努力“折騰”的體育經紀業務僅占比1.43%。

　　2018年，貴人鳥的經營策略出現了重大調整，其中最為明顯的就是銷售模式的轉變，直營店、加盟店重新布局。財報顯示，2018年，公司直營店新開1438家，關閉1家，加盟店新開515家，關閉2809家。從資料來看，貴人鳥經營中長期采用批發銷售模式，2015年至2017年中，其批發銷售收入就占整體營業收入的99.96%、82.93%、55.23%。那么，是什么理由導致本不依靠直營經營的服裝公司在2018年改變了經營策略呢？

　　年報透露，貴人鳥新增的直營店鋪多是由原來的加盟店店鋪轉變而來的，原因是“部分經銷商融資難、融資成本高，且亦主動向本公司提出轉讓渠道或加盟其他品牌經營的決定，為此，公司決定出資收購部分經銷商的渠道資源，報告期內，公司在14個省級區域設立分公司，與經銷商簽訂協議。”正是這一決定，截至2018年年末，貴人鳥直營店達1441家(2017年僅4家)、加盟代理店1432家(2017年有3726家)。而除貴人鳥品牌的店鋪之外，其旗下其他品牌店鋪也有了較大調整，除了2017年時還擁有330家(直營店212家，加盟店118家)店鋪的子公司杰之行因股權之事而未披露變動情況外，公司在2018年還新增了5家新品牌ANDI直營店。

　　或因2018年的店鋪類別的大幅調整，貴人鳥直營店、加盟店的營收、毛利率統計口徑變得十分混亂。2018年年報數據顯示，直營店營收8.65億元、同比增長19.29%；加盟店營收12.01億元、同比增長904.66%；毛利率28.68%，同比增長15.33%。這一數據表現存在一個疑點，即在加盟店大量減少的情況下，加盟店營收卻實現同比大增、毛利率也增長近30%，這是非常矛盾的情況。對此，貴人鳥在5月25日的回復函中稱，2017年的加盟店的1.19億元營收僅包括了杰之行118家加盟店的收入，而2018年則將貴人鳥的加盟店收入和貴人鳥品牌的批發收入一道計算進去。

　　回復看似解釋合理，但或仔細分析又可發現這個解釋同樣是存在疑點的：2017年貴人鳥加盟店多達3726家，而杰之行加盟店僅118家，為何公司2017年時只選擇披露數量很小的杰之行，而未把3726家的加盟店的營收也披露出來，如此做法是否合理？而且，因往年加盟店營收披露金額基數很小，2018年稍微做些調整，就會導致2018年報中加盟店營收、毛利率出現大增的情況，如此難免有粉飾年報之嫌。

　　問詢函回復中多處解釋令人不解

　　此外，值得注意的是，若按2018年最新數據計算，貴人鳥品牌和ANDI品牌(僅5家)的直營店數量共1446家，營收共8.65億元，平均每店收入為60萬元；而2017年貴人鳥品牌(僅4家)和杰之行品牌的直營店共216家，營收7.25億元，平均每店收入336萬元。可以看出，2018年直營店平均每店收入下降很大，主要原因是2017年直營店營收多來自于杰之行品牌，而2018年直營店多是原先的加盟店。

　　2018年，貴人鳥品牌加盟店共1432家，營收9.96億元，平均每店收入約為70萬元，而2017年，貴人鳥品牌加盟店3726家，營收17.82億元，平均單店收入僅為48萬元。由此看出貴人鳥的加盟店平均單店收入在2018年并未下降，相反還增加了約22萬元。此外，是從經銷商手中接手的加盟店平均單店收入也約為60萬元，比2017年的48萬元要高。實際的單店收入與公司所稱的加盟店的“凄風苦雨”表相似乎有些不太匹配，那么，這其中的原因又是什么？是貴人鳥在店面調整過程中關停大量“拖后腿”店面，令單店收入提高了呢？還是降低售價靠走量拉高了營收？

　　據貴人鳥回復問詢函中披露的數據，2018年貴人鳥的加盟店毛利率同比下降了6.15%。既然毛利率大幅下滑，而前文分析其單店收入又是有所提高的，則意味著單店的營業成本也應大幅增加，然而從貴人鳥問詢函回復“為促進終端銷售，提高加盟商經營信心的同時支持加盟商發展，公司下調2018年下半年給予加盟商的供貨價格，下調金額為吊牌價的6%。下降幅度為16.21%，導致貴人鳥加盟店毛利率下降幅度較大。”來看，因下調加盟商的供貨價格，一定意味著加盟商的營業成本應該是降低的，而不是提升，顯然分析結果與公司回復的內容存在矛盾的。

　　從數據分析來看，貴人鳥單店收入增高是靠壓低銷售價格、多走量來實現的：2017年，貴人鳥服裝、鞋和配飾的銷售均價分別還為76.02元/件、90.8元/雙、14.39元/件，但到了2018年則分別降低為51.36元/件、63.44元/雙、9.09元/件，價格都有所下降。而2017年貴人鳥服裝、鞋、配飾共銷售出22511753件，貴人鳥直營店和加盟店共3730家，平均每家店銷售出6035件；2018年共銷售出19390787件，直營店和加盟店共2873家，平均每家店售出6749件，從件數來看，2018年每家店走量確實增多。然而問題在于，壓低銷售價格、多走量的經營模式對于一家走高端品牌的企業來說，這明顯會削弱公司的競爭力和品牌影響力的，并不利于企業的長期經營。

　　存貨數據懷疑仍澄而未清

　　除了以上問題，貴人鳥還于5月31日對此前發表的《貴人鳥五年來首次虧損財務數據相互矛盾令人生疑》一文做出了澄清，然而仍發現，即使是其做出澄清，存貨方面數據仍然存在疑問。

　　從貴人鳥存貨構成來看，其2017年和2018年庫存商品金額分別為42639.79萬元和42534.24萬元，可以看出2018年存貨金額減少了105.55萬元。若不計算杰之行的庫存商品，僅計算自主品牌和名鞋庫的庫存商品，則其中自主品牌產品服裝、鞋和配飾的產銷差分別為-2103661件、411460雙、368338件(讓人奇怪的是，公司在年報中同時披露了自主品牌當年服裝的產銷率為90.53%，按理說服裝應產生新增庫存，但產銷差卻為-2103661件，相互矛盾，且公司仍然未作解釋)；名鞋庫的服裝、鞋和配飾的產銷差分別為-11610件、-92727雙、2873件。

　　進一步計算自主品牌和名鞋庫的新變動的庫存數量產生的庫存金額，其中，自主品牌、名鞋庫平均每件服裝的銷售價格分別為51.36元、157.89元，將這兩個品牌服裝的產銷差與銷售價格相乘，分別為-10804.4萬元、-183.31萬元，共-10987.71萬元，而貴人鳥又披露了服裝平均毛利率為33.21%，可大體計算出這部分服裝的成本價約為-7338.69萬元，也就是說2018年服裝類產品至少減少了-7338.69萬元的庫存。

　　同樣的方法還可計算出貴人鳥2018年所有鞋的新變動的庫存金額。2018年，貴人鳥自主品牌、名鞋庫平均每雙鞋的銷售價格分別為63.44元、287.12元，將這兩個品牌的鞋的產銷差與銷售價格相乘，共-52.08萬元，而據貴人鳥披露的鞋的總體毛利率為22.35%，可大體計算出這部分鞋的成本價約為-40.44萬元，也就是說2018年鞋類產品新減少了40.44萬元的庫存。

　　而自主品牌、名鞋庫平均每件配飾的銷售價格分別為9.09元、109.09元，將這兩個品牌的配飾的產銷差與銷售價格相乘，共366.16萬元，而據貴人鳥披露的配飾的毛利率為29.74%，可大體計算出這部分配飾的成本價約為257.26萬元，也就是說2018年配飾類產品新增加了257.26萬元的庫存。

　　由上述分析可以大體計算出，貴人鳥服裝、鞋、配飾2018年共新減少庫存7121.87萬元。但從貴人鳥2018年存貨構成來看，庫存商品2018年只比2017年少了105萬元，顯然與記者測算的結果相差較大。若這部分差異按貴人鳥澄清公告中說法，是由回購加盟店未銷售出去的商品以及杰之行資產負債表不再并表造成的，那么據公司2018年年報，“從區域經銷商購買尚未實現對外銷售的貴人鳥品牌2018年款商品約37247.65萬元”，以及“杰之行品牌的庫存2018年末存貨余額為1.91億元(杰之行的庫存商品金額應比1.91億元更小)”，那么考慮進這兩部分金額，新增庫存至少達到1.1億元左右，與-105萬元仍然相差很大。

　　由此來看，此前提出的存貨疑問依然存在，仍需公司進一步披露更為準確的從經銷商處回購的庫存商品金額等數據。

　　此外，值得注意的是，2017年公司存貨不涉及并表問題，但服裝、鞋、配飾若按產銷差計算，2017年新增6332.78萬元的金額，但從2017年的存貨構成來看，其2017年庫存商品新增了7045.45萬元，這其中也存在712萬元的差異。2017年除服裝、鞋、帽之外，公司的體育業務、代理業務等都較少產生庫存，出現這一部分的數據差異原因又是什么？而這些也是需要公司解釋的。